Słodka melodia tokenizowanych aktywów rzeczywistych (RWA) dominuje w finansowym krajobrazie. To połączenie kapitału Wall Street i kryptograficznej innowacji z Doliny Krzemowej. Obiecuje to odblokowanie bln USD globalnego kapitału, wprowadzenie ciągłego handlu 24/7 i eliminację archaicznych opóźnień rozliczeń nękających tradycyjne finanse (TradFi).
Tokenizacja RWA to nie tylko technologiczną modernizacja – to plan programowalnej gospodarki. Mimo tego ogromnego potencjału i agresywnego wejścia gigantów finansowych, ruch ten nie może wyjść poza zaawansowaną, lecz zamkniętą fazę Proof-of-Concept (PoC).
W tym eseju argumentujemy, że wąskie gardło nie jest zasadniczo regulacyjne, choć zgodność pozostaje kluczowa, lecz architektoniczne. Starcie między systemami TradFi, stworzonymi do opóźnionej rekoncyliacji i zcentralizowanej nadzoru, a podejściem blockchaina do wykonywania kodu w czasie rzeczywistym i deterministycznego, to poważna przeszkoda.
Aby pomyślnie przejść przez ten „Tokenization Tightrope”, branża musi przezwyciężyć głęboki podział w filozofii operacyjnej.
Aby zrozumieć złożoność tej transformacji, korzystamy z wiedzy liderów branży: Arthur Firstov, CBO Mercuryo; Federico Variola, CEO Phemex; Vivien Lin, CPO i Head of BingX Labs; Lucien Bourdon, analityk Bitcoin w Trezor; Bernie Blume, założyciel i CEO Xandeum Labs; Patrick Murphy, dyrektor zarządzający UK & EU w Eightcap; oraz Vugar, COO Bitget.
Ich zbiorcze spostrzeżenia wskazują, że skalowanie tokenizacji wymaga całkowitej strukturalnej przebudowy tego, jak instytucje finansowe zarządzają ryzykiem, przechowywaniem i zgodnością.
Architekt kontra regulator: Tokenizacja poza piaskownicą
Pierwszym wyzwaniem do rozwiązania jest powszechne przekonanie, że niepewność regulacyjna jest głównym przeciwnikiem tokenizacji. Choć jasne ramy prawne, takie jak regulacja MiCA w UE czy niemieckie eWpG, są niezbędne dla bezpieczeństwa instytucji, prawdziwa przeszkoda leży głęboko w operacyjnych podstawach finansów.
Patrick Murphy z Eightcap wyjaśnia obecne podejście regulacyjne, podkreślając przystosowanie się zamiast radykalnego przepisywania:
„Tokenizowane aktywa rzeczywiste, czy to nieruchomości, obligacje czy inne instrumenty finansowe, stanowią istniejącą ewolucję na rynkach kapitałowych, ale nie istnieją w regulacyjnej próżni. To, co się dzieje, to przystosowywanie się ram KYC/AML (zamiast ich przepisania) do uwzględnienia tej nowej formy własności.”
Murphy dodaje, że z perspektywy regulacyjnej tokenizowane aktywa są zazwyczaj traktowane jako papiery wartościowe, jeśli reprezentują roszczenie dotyczące podstawowej wartości finansowej.
„Oznacza to, że emitenci i platformy muszą przestrzegać obowiązujących regulacji dotyczących papierów wartościowych, w tym obowiązków dotyczących ujawniania informacji inwestorom i zasad handlu, nawet gdy aktywa te istnieją na blockchainie.”
Murphy potwierdza, że obowiązki KYC/AML są rozszerzane na aktywa cyfrowe:
„Inwestorzy w tokenizowane aktywa nadal muszą być odpowiednio zweryfikowani, a transakcje muszą być monitorowane pod kątem podejrzanej działalności, podobnie jak na tradycyjnych rynkach finansowych. Widzę, że wiele platform teraz integruje zautomatyzowane narzędzia weryfikacji tożsamości i analizy blockchain, aby spełniać te standardy bez kompromisu dla skuteczności, jaką oferuje tokenizacja.”
Arthur Firstov z Mercuryo określa problem jako konfliktingowy design systemów. Dostrzega wysoką widoczność obecnych prób, takich jak tokenizowany fundusz rynku pieniężnego BlackRock czy eksperymenty Robinhood z tokenizowanymi akcjami, uznając je za ważne kamienia milowe. Jednak klasyfikuje je jako zamknięte ekosystemy z minimalną interoperacyjnością w rzeczywistym świecie.
Firstov stwierdza: „Obecnie tokenizacja istnieje głównie w fazie proof-of-concept”. Następnie dodaje:
„To ważne kamienie milowe, ale są to wciąż zamknięte ekosystemy z ograniczoną interoperacyjnością. Tory wykonawcze i zgodności pozostają off-chain. Oznacza to, że rozliczenia, przechowywanie i egzekwowanie polityki nadal zależą od tradycyjnej infrastruktury. Można opakować aktywo w token, ale jeśli logika sterująca działa off-chain, nie rozwiązano problemu szybkości, automatyzacji ani składności.”
Model operacyjny TradFi zasadniczo nie pasuje do natychmiastowej natury blockchaina. Tradycyjne systemy polegają na przetwarzaniu grupowym, ręcznym zatwierdzaniu i rekonsyliacji na koniec dnia, aby potwierdzić transakcje. Natomiast blockchain wymaga programowalnej logiki w czasie rzeczywistym.
Sama tokenizacja nie modernizuje osiek operacyjnych. Programowalne przechowywanie i automatyzowana zgodność jest tym, co przybliża TradFi do deterministycznego modelu wykonania blockchaina. Firstov twierdzi:
„Dopóki instytucje nie wdrożą programowalnego przechowywania i zautomatyzowanych ram zgodności, tokenizacja pozostanie ćwiczeniem pilotażowym, a nie żywym, składnym rynkiem. To nie regulacja spowalnia to – to architektura.”
Ta złożoność jest dodatkowo podkreślona przez konieczność budowy solidnych i zaufanych punktów wejścia dla kapitału instytucjonalnego. Vugar z Bitget podkreśla, że dla TradFi do przemieszczenia mld, infrastruktura musi być niezmiennie bezpieczna i operacyjnie niezawodna od samego początku. Następnie Vugar dodaje:
„Aby skalować tokenizację do rynku wartego bln USD, potrzeba czegoś więcej niż tylko standardu tokenów. Potrzebujesz bezpiecznych, sprawdzonych punktów on/off ramps i dostępu na poziomie instytucjonalnym. TradFi potrzebuje absolutnej pewności, że ich pierwsze zetknięcie się z łańcuchem – początkowa opieka, pierwsze rozliczenie – jest całkowicie odpornie, a regulatorzy muszą widzieć wyraźną, zgodną ścieżkę wbudowaną w rdzeń architektury.”
Ta architektoniczna konieczność prowadzi do filozoficznego impasu, szczególnie dla maksymalistów Bitcoin i zwolenników decentralizacji. Lucien Bourdon z Trezor wyraża tę sceptycyzm, kwestionując fundamentalną propozycję wartości tokenizowanych RWA. Jeśli prawniczy tytuł i zabezpieczenie aktywa pozostają scentralizowane, zabezpieczone przez papierowe umowy i systemy sądowe, a nie konsensus kryptograficzny, czy technologia blockchain rzeczywiście zwiększa decentralizację?
Bourdon przyznaje: „Jestem sceptyczny w narracji RWA”. Następnie dodaje:
„Tradycyjne platformy mogą modernizować swoje systemy do oferowania handlu 24/7 bez technologii blockchain. To wciąż papierowe aktywa wspierane przez zcentralizowane ramy prawne, a ich tokenizacja nie zmienia tego zasadniczo. Gdy handlujesz scentralizowanymi aktywami na scentralizowanych platformach, model zaufania pozostaje scentralizowany, niezależnie od używanej technologii.”
Aby tokenizacja spełniła swoją obietnicę, musi widocznie rozwiązać problem, którego proste modernizacje infrastruktury nie mogą. Musi oferować możliwośc programowania i składności, możliwość, aby różne aplikacje finansowe mogły bezproblemowo współdziałać i budować na tym tokenizowanym aktywie, co jest czymś, z czym scentralizowane bazy danych z natury się borykają.
Kłopoty integracji: Od kanałów danych do wykonalnej polityki
Techniczne przeszkody napotykane przy integracji złożonych, masowych ram instytucjonalnych z blockchain są bardziej subtelne niż zwykła migracja danych. Arthur Firstov zauważa, że główna trudność polega na przejściu z danych na łańcuchu do finansowania na łańcuchu.
Ilustruje to na przykładzie wyroczni danych, zauważając, że teraz można publikować na blockchainie wysokiej jakości, zweryfikowane dane ekonomiczne rządu USA (PKB, PCE) za pośrednictwem usług takich jak Chainlink. To monumentalne osiągnięcie w zakresie niezawodności wyroczni. Jednak Firstov wyjaśnia, dlaczego niewiele to zmienia dla regulowanej jednostki:
„Największe tarcie nie polega na umieszczaniu danych na łańcuchu — chodzi o ich operacyjność w regulowanych systemach. (…) Z instytucjonalnego punktu widzenia, samo to zmienia niewiele, jeśli systemy zabezpieczeń, uprawnień i ryzyka nie mogą z nimi programowo współdziałać.”
Aby się skalować, każdy kontrahent w tokenizowanej transakcji musi zaktualizować mechanizmy obsługi kluczy kryptograficznych, egzekwowania polityki i wydarzeń KYC.
Projekty takie jak Regulated Liability Network (RLN) Citi i Onyx JPMorgan pokazują, że tokenizowane rozliczenia są możliwe. Jednak ich skalowanie wymaga deterministycznych i łatwo komponowalnych systemów każdego uczestnika.
Brak możliwości komponowania jest centralnym źródłem frustracji dla audytorium skoncentrowanego na kryptowalutach. Dane istnieją, ale brakuje możliwości działania na ich podstawie.
Firstov zauważa: “Możesz mieć smart kontrakt, który ‘czyta’ PKB w czasie rzeczywistym, ale nie możesz mieć regulowanego funduszu automatycznie balansującego swoje portfolio na jego podstawie”. Dalej dodaje:
„To właśnie ta luka między przepływami danych a operacyjnym finansowaniem. To dlatego onboarding TradFi wciąż przypomina zszywanie dwóch oddzielnych systemów operacyjnych.”
Vivien Lin z BingX Labs wzmacnia to pojęcie systemowej niekompatybilności, podkreślając, że transformacja wymaga ogromnej re-architektury norm operacyjnych:
„Największym punktem tarcia jest to, że wprowadzenie TradFi na blockchain nie jest prostym plug-and-play, ale zmusza wszystkich do przemyślenia każdej warstwy procesu, od regulacji po infrastrukturę. Te systemy nie były tworzone z myślą o blockchainie, więc wszystko, od przepływów zgodności po zarządzanie danymi, musi zostać zre-architektowane.”
Ponadto, technologiczne tarcia rozszerzają się na kapitał ludzki. Lin wskazuje na strome krzywe uczenia się, które muszą pokonać pracownicy instytucji: „Rozumienie portfeli, mechaniki przechowywania i zdecentralizowanych protokołów nadal wymaga podstawowej wiedzy o kryptowalutach”.
Przejście nie jest zatem tylko techniczną migracją, ale także kulturową i edukacyjną zmianą odchodzącą od dziesięcioleci ustalonych procedur manualnych.
Paradoks prywatnego kredytu: Ryzyko, płynność i integralność danych
Tokenizacja historycznie niepłynnych aktywów, jak prywatne kredyty, długi korporacyjne czy nieruchomości strukturyzowane, reprezentuje najbardziej agresywną strategię dla RWA.
Patrick Murphy podkreśla wyraźny wpływ tokenizacji zarówno na inwestorów instytucjonalnych, jak i detalicznych:
“Dla inwestorów instytucjonalnych tokenizacja wprowadza znacznie większą płynność i łatwość handlu, pozwalając im zarządzać ekspozycją bardziej dynamicznie. To oznacza, że mogą wejść i wyjść z pozycji z większą skutecznością, monitorować frakcyjne własności swoich tokenizowanych aktywów oraz dywersyfikować swoje zasoby w mniejszych, różnych aktywach, redukując ogólne ryzyko koncentracji.
Kontynuuje swoje przemyślenia: “To powiedziawszy, struktury oparte na tokenach wprowadzają nowe ryzyka operacyjne i technologiczne, w tym rozważania dotyczące zarządzania przechowywaniem i ogromne poleganie na zarządzaniu platformą”. Następnie dodaje:
“Dla inwestorów detalicznych tokenizacja otwiera dostęp do klas aktywów, które wcześniej nie były osiągalne ze względu na wysokie wymagania inwestycyjne. Własność frakcyjna obniża bariery wejścia, umożliwiając uczestnictwo w nieruchomościach lub nawet projektach infrastrukturalnych z znacznie niższymi wymogami kapitałowymi. To nieuchronnie otwiera inwestorów detalicznych na ryzyka takie jak brak płynności na rynkach wtórnych oraz niepewność regulacyjną.”
Jednak, jak ostrzega Vivien Lin, ta transformacja niesie ze sobą własne zagrożenia. Głównie wynikają one z wprowadzenia prywatnych aktywów do niestabilnego, szybkiego otoczenia:
„Ogromne ryzyko w tokenizacji polega na tym, że wprowadzamy aktywa historycznie prywatne i niepłynne do nowego środowiska, gdzie ich zachowanie w różnorodnych warunkach rynkowych jest wciąż w dużej mierze nieprzetestowane. Nie do końca wiemy, jak te aktywa zareagują, gdy będą narażone na handel 24/7, natychmiastową płynność i globalne uczestnictwo.”
Ryzyko to zwiększa się przez złożoność dokumentów bazowych. Zabezpieczenie prywatnej pożyczki on-chain z RWA wymaga znacznie więcej niż tylko identyfikator tokena. Ponadto wymaga dowodu wiarygodności kredytowej, tytułów prawnych, historii zatrudnienia i dowodu adresu.
Bernie Blume z Xandeum Labs podnosi tę krytyczną lukę infrastruktur:
„Tokenizacja prywatnego kredytu lub innych niepłynnych aktywów jest trudna do umieszczenia na łańcuchu bez większej ilości pamięci on-chain. Aby pożyczki on-chain były zabezpieczone rzeczywistymi aktywami, wymagania dotyczące pamięci na łańcuchu (przechowywanie raportów kredytowych, tytułów prawnych, historii zatrudnienia, dowodów adresu itp.) będą eskalować. Xandeum postanowiło wypełnić tę potrzebę.”
To podkreśla delikatną równowagę: korzyści z tokenizacji (płynność i dostępność) nie mogą być zrealizowane bez rozwiązania skomplikowanego problemu bezpiecznego, zgodnego i wielkoskalowego magazynowania danych on-chain oraz prywatności danych, które są niezbędne do zabezpieczenia wartości aktywów.
Prywatne łańcuchy: Piaskownice czy silosy?
Najbardziej definiujący trend w obecnych instytucjonalnych eksploracjach to proliferacja prywatnych, zezwolonych blockchainów (jak te wykorzystywane przez Onyx i GS DAP). Te zamknięte sieci pozwalają firmom finansowym eksperymentować z inteligentnymi kontraktami i tokenizowanymi rozliczeniami, zachowując pełną kontrolę nad uczestnikami i przestrzegając regulacji.
Konsensus jest taki, że te prywatne łańcuchy funkcjonują jako niezbędne regulatoryjne piaskownice, oferując kontrolowane środowisko dla budowania pewności operacyjnej. Arthur Firstov postrzega je jako kluczowy krok pośredni: „To zarówno most, jak i filtr. Prywatne, zezwolone łańcuchy… służą jako regulatoryjne piaskownice”. Dalej stwierdza:
„Pozwalają dużym instytucjom testować programowalne rozliczenia bez pełnej ekspozycji na otwarty internet. W krótkim okresie są niezbędne — potrzebujesz tych kontrolowanych środowisk, by budować pewność operacyjną i narzędzia zgodności.”
Vivien Lin zgadza się, wyraźnie postrzegając je jako kamień milowy:
“Widzę prywatne, niewidoczne dla wszystkich łańcuchy jako bardziej kamień milowy niż zagrożenie. Dają tradycyjnym instytucjom finansowym kontrolowane środowisko do eksperymentowania z technologią blockchain, zachowując jednocześnie zgodność i nadzór, do jakich są przyzwyczajone. To sposób na przetestowanie, jak tokenizacja i smart kontrakty mogą działać w istniejących ramach regulacyjnych przed przejściem na bardziej otwarte systemy.”
Jednak w dłuższej perspektywie zagrożenie pozostaje w tworzeniu izolowanych silosów płynności, co przeciwdziała duchowi otwartych finansów. Globalna płynność i efekty sieciowe znajdują się na publicznych łańcuchach, takich jak Ethereum. Firstov ostrzega: “Prywatne łańcuchy to bezpieczne, zamknięte ogrody; infrastruktura publiczna to globalny rynek”. Następnie kontynuuje:
“Ale w dłuższej perspektywie, płynność, przejrzystość i kompozycyjność publicznych blockchainów, takich jak Ethereum czy warstw 2, jak Arbitrum i Base, to co daje tokenizacji prawdziwą użyteczność.”
Jednak w dłuższej perspektywie zagrożenie pozostaje w tworzeniu izolowanych silosów płynności, co przeciwdziała duchowi otwartych finansów. Globalna płynność i efekty sieciowe znajdują się na publicznych łańcuchach, takich jak Ethereum. Vugar z Bitget podkreśla, że izolacja całkowicie niweczy cel tokenizacji:
“Ostateczna wartość tokenizacji to uniwersalna dostępność i głęboka płynność, które są efektami sieci publicznych łańcuchów. Jeśli każdy bank zbuduje własny silos, cała idea tokenizacji RWA – tworzenia pojedynczego, globalnego, 24/7 rynku – jest tracona. Niewidoczne łańcuchy to konieczny początek, ale muszą ostatecznie służyć jako zgodne bramy do sieci publicznych, a nie jako trwałe bariery przed nimi. Potrzebujemy mostów, a nie murów, by gromadzić prawdziwą płynność.”
To ideologiczne napięcie jest wyrażone przez Federico Variola z Phemex, który podkreśla odpowiedzialność za ochronę zdecentralizowanego rdzenia branży:
“Jako branża musimy świadomie starać się priorytetowo traktować i nagradzać twórców, którzy od podstaw zbudowali ten ekosystem. Chociaż hybrydy tradycyjnej finansów mogą oferować atrakcyjne możliwości finansowe, powinniśmy pamiętać o ryzyku, że takie zmiany mogą osłabić etos, który czyni kryptowaluty wyjątkowymi.”
Prawdziwym testem dla modelu prywatnych łańcuchów będzie interoperacyjność. Jeśli pozostaną one izolowane, jedynie zautomatyzują stary, zamknięty system. Budując mosty do infrastruktury publicznej, staną się kluczową bramą dla kapitału instytucjonalnego do globalnego rynku.
Tokenizacja i zwycięska architektura: Era programowalnych finansów
Sukces spaceru po linie tokenizacji wymaga architektury zdolnej do połączenia rygorystycznych wymagań zarządzania z DeFi z radykalną programowalnością. Konsensus formuje się wokół modelu, który traktuje zasady aktywów jako kod, a nie tylko sam aktyw. Arthur Firstov przedstawia kluczowe cechy tej “zwycięskiej architektury”:
“Zwycięska architektura połączy zarządzanie na poziomie TradFi z programowalnością na poziomie DeFi. Oznacza to samoopiekę, inteligentne konta z warstwami polityki, zautomatyzowane rozliczenia i skomponowaną zgodność.”
To obejmuje integrację technologii takich jak rozdzielenie kont (portfele z inteligentnymi kontraktami) z ramami polityki, pozwalając instytucjom egzekwować złożone zasady KYC/AML i ograniczenia handlowe bezpośrednio w kodzie tokena i samego konta.
Jesteśmy już świadkami podstawowych starań. Pilotaże interoperacyjności SWIFT używają Chainlink do bezpiecznego łączenia tradycyjnych komunikatów bankowych z publicznymi blockchainami, oraz eksperymenty BNY Mellon w zarządzaniu aktywami zarówno on-chain, jak i off-chain przy użyciu jednolitego ramienia polityki. Te inicjatywy koncentrują się na upowszechnieniu programowalnego zarządzania ryzykiem, raportowania i egzekucji, eliminując ręczne interwencje i niepewność końca dnia. Firstov podsumowuje:
“Kiedy zarządzanie ryzykiem, raportowanie i egzekucja staną się programowalne, a nie ręczne, tokenizacja stanie się infrastrukturą, a nie eksperymentem. Przyszłość to nie tylko tokenizowane aktywa— to programowalna finansowość działająca w czasie rzeczywistym.”
Ostatecznie chodzi o zaufanie. TradFi potrzebuje pewności co do bezpieczeństwa i zgodności regulacyjnej zdecentralizowanego kodu, podczas gdy społeczność kryptowalutowa potrzebuje pewności, że napływ kapitału instytucjonalnego nie doprowadzi do pełnej centralizacji nowej warstwy infrastruktury finansowej.
Zwycięski model zminimalizuje napięcia, zmaksymalizuje płynność i zachowa bezpieczeństwo oraz kompozycyjność, które tylko deterministyczna, programowalna finansowość może zapewnić. Era tokenizacji to nie tylko umieszczanie aktywów na blockchainie; to budowanie przyszłej maszyny finansowej od podstaw.
Aby zapoznać się z najnowszą analizą rynku kryptowalut od BeInCrypto, kliknij tutaj.
